Dans la continuité du billet relatif aux futures mesures de niveau 2 et du denier billet relatif aux primes d'illiquidité , nous revenons sur la notion de matching premium. Cette « prime d’adéquation actif / passif » fait partie d’un ensemble de mesures envisagées par l’EIOPA, dans la version provisoire de la directive Omnibus II, afin de réduire la volatilité artificielle des fonds propres due aux imperfections des modèles de valorisation économique ou aux hypothèses relatives ces modèles. Cette mesure, associée à la notion de counter-cyclical premium que nous développerons prochainement, vient succéder à l’actuelle prime d’illiquidité telle que décrite dans le QIS5 et la Directive. Notons toutefois que ces notions nouvelles ne se superposent pas exactement à l’ancienne prime d’illiquidité puisque là où les premières invoquent la nécessité de lier avec le temps l’illiquidité d’un l’actif par une mise en adéquation de la valeur du passif associé, la seconde n’a pour objectif (comme l’explique par exemple ce document) que de traduire dans la valorisation économique d’un passif l’illiquidité des cash-flows sous-jacents.
Le cadre d’application de la matching premium reste assez restrictif puisqu’elle ne s’appliquerait qu’aux produits cantonnés à horizon long terme, n’acceptant pas de primes futures et n’étant soumis qu’aux risques de longévité, de frais et de révision (soit les contrats de rente voire d’invalidité en court). L’actif mis en représentation devrait être obligataire à taux fixe (sauf si le passif est lui-même indexé) et détenu jusqu’à maturité (HTM), de bon rating et garantissant une bonne adéquation actif-passif.
Dans la perspective d’une gestion de long terme, cette prime a pour objectif de neutraliser le coût sur les fonds propres lié à l’illiquidité du portefeuille d’actifs mis en représentation des passifs. En effet, les produits obligataires sont par nature exposés au risque de spread que l’on peut décomposer en deux termes : un risque de crédit pur et un risque d’illiquidité relatif à la facilité avec laquelle le titre est échangé sur le marché (par exemple, l’écart de prix bid-ask sur les marchés financiers peut être considéré comme un indicateur de liquidité d’un titre). Les agents demandant une rémunération supplémentaire pour chacun de ces risques, la valeur d’une obligation en portefeuille est alors d’autant plus faible que son illiquidité est grande. Cependant, dans le cas précis des produits rentrant dans le spectre de la matching premium, ce risque d’illiquidité est neutre pour l’assureur, les obligations en couverture étant gérées dans une logique HTM.
Afin de solutionner ce problème, l’EIOPA propose d’actualiser les passifs en ajoutant au taux sans risque, une prime reflétant l’illiquidité moyenne présente dans le portefeuille d’actifs de couverture mis en place par l’assureur. Il s’agit d’un calcul entity specific qui correspond, selon les textes provisoires, à la différence entre le spread moyen de l’actif cantonné et un niveau de spread moyen observable sur les marchés pour un rating et une maturité similaire (ce qui permet ainsi d’en déduire ponctuellement le niveau d’illiquidité résiduel du portefeuille de couverture).
A première vue, le fait de valoriser un passif d’assurance sur la base du taux d’actualisation dépendant de l’actif propre à chaque assureur s’oppose à la logique même de fair value. Cependant, il faut remarquer que le cadre d’application est extrêmement restrictif et qu’il permet de supprimer indirectement le prix lié à l’illiquidité d’un portefeuille HTM (ce prix n’ayant par définition aucune valeur pour traduire le risque de l’assureur) lorsque la situation économique est défavorable. De ce point de vue et dans le même esprit que la norme IAS 39 (et accessoirement IFRS 9), il convient de noter qu’une comptabilisation des dits actifs en coût amorti, éventuellement corrigée d’une PDD, permettrait également de supprimer le coût de l’illiquidité de l’actif mais en faisant naitre une inadéquation entre un actif au coût amorti et un passif en fair value
Un point demeure alors encore en suspens : si à une date donnée l’adéquation actif-passif se détériore (modification de la sinistralité) ou si les contraintes de rating ne sont plus respectées, la compagnie d’assurance doit alors ajuster son allocation d’actif. Le cadre tel que décrit dans les présentations actuelles impose à l’assureur le respect d’un délai maximal assez court pour ajuster sa couverture, au risque de se voir interdire l’application de la matching premium pendant deux ans. Aussi, en cas de dégradation de la qualité de l’adossement, l’assureur aura le choix entre :
- Ajuster son portefeuille pour satisfaire aux conditions d’application de la matching premium et reconnaître potentiellement une moins value puisque l’opération est précipitée ;
- Ne pas modifier son allocation et constater dans son bilan SII une perte, suite à la hausse du passif et due à la suppression de la prime, auquel s’ajoute une baisse potentielle de la valeur de marché de l’actif si le rating des titres en portefeuille est dégradé.
Billet écrit par Quentin Guibert et Marc Juillard
